Bitcoin, inflation og fractional reserve bitcoin-banker

Talepapir til mit oplæg på Bitcoin Meetup d

Torben Mark Pedersen,

29/04/2014

Talepapir til mit oplæg på Bitcoin Meetup d. 25.4.2014

Talen kan ses her: http://www.youtube.com/watch?v=OdBteYX-zxg

Det vil være en halsløs gerning at prætendere, at jeg kan sige noget fornuftigt om fremtiden for bitcoin. Der foregår en rivende udvikling med finansielle innovationer på bitcoin markedet, som det er svært nok blot at følge med i, og at forudsige en udvikling blot 5 eller 2 år frem i tiden, er umuligt.

Så i stedet vil jeg tale om noget, jeg bilder mig ind at vide lidt om. Om penge, inflation og bankvæsen – og hvad det kan betyde for bitcoin.

Bitcoin og inflation

Først lidt om inflation og bitcoin.

Lad os antage, at bitcoin bliver en succes og også eksisterer i år 2140, hvor alle bitcoins er minet. Og lad os antage, at bitcoin på det tidspunkt vil være en verdensomspændende valuta – at alle lande er på en bitcoin standard.

Hvordan vil det så se ud med inflation?

Well, bitcoin vil minde ikke så lidt om guldstandarden. Den faste pengemængde i bitcoin vil virke som et anker for inflationen og inflationsforventningerne, og globalt må man forvente, at priserne vil falde, at der vil være deflation, i takt med den reale vækst i verdensøkonomien, korrigeret for ændringer i betalingssædvaner.

Helt ifølge kvantitetsteorien.

Under sølv- og guldstandarden i Europa voksede pengemængden med en til to pct om året, og i de 300 år fra 1600 til 1900 var der langsigtet prisstabilitet i Europa. Med bitcoin må man forvente en langsigtet deflation. Historisk kan guld altså have vist sig at sikre en højere grad af prisstabilitet, end bitcoin vil gøre.

Er det godt eller skidt?

Well, langsigtet prisstabilitet er en relativ uinteressant egenskab ved penge, så længe inflationen eller deflationen er lav og konstant. Der er ingen, der bruger fiat penge som et værdiopbevarings-middel over tiår eller kvarte, halve eller hele århundreder, og hvis man ville gøre det, så kunne man investere i lange obligationer, der ville bære en nominel rente, der korrigerer for den forventede fremtidige inflation. Og den forventede fremtidige inflation vil være relativ forudsigelig på den lange bane.

Det interessante er derfor den kortsigtede prisstabilitet.

Vil bitcoin kunne sikre det?

Hvis vi skal bygge på erfaringerne fra den klassiske guldstandard, så må svaret være nej. Volatiliteten af prisændringer var højere under den klassiske guldstandard fra 1880 til 1914 i de toneangivende lande, end den har været i efterkrigstiden, og i de seneste 20 år har prisstabiliteten i USA og Vesteuropa faktisk været eksemplarisk.

Når der ikke var en større prisstabilitet under guldstandarden, så skyldes det bl.a., at nok var guldmængden på global plan konstant på den korte bane, men det enkelte land var udsat for fluktuationer i både udbud og efterspørgsel:

  • I det enkelte land var guldmængden påvirket af im- og eksport af guld i takt med handelsstrømme, ligesom internationale kapitalbevægelser påvirkede guldmængden i det enkelte land. Det vil også være tilfældet med bitcoin.
  • Der vil også være fluktuationer i efterspørgslen, der vil påvirke prisniveauet på den korte bane. Det var tilfældet for guld, og det vil være tilfældet for bitcoin.
  • Endelig var guldmængden under guldstandarden påvirket af pengepolitikken. Men vil det gøre sig gældende for bitcoin?

Måske, måske ikke. HVIS bitcoin bliver den globale valuta, kan vi så udelukke, at der i år 2140 vil eksistere centralbanker, der påvirker pengemængden via deres deltagelse i interbankmarkedet?

Nej. I modsætning til i dag vil en centralbank naturligvis ikke kunne udstede nye bitcoins, men de kan jo i princippet godt ligge inde med så store beholdninger af bitcoins, at de aktivt kan påvirke den udestående pengemængde, og de vil kunne udstede repræsentationspenge med sikkerhed i bitcoin.

Også staterne kan med udstedelse statsobligationer denomineret i bitcoin reelt føre open-market operations og dermed påvirke pengemængden og renten i det enkelte land.

Problemet med optimale valutaområder

Hvis bitcoin blev en global valuta, så ville vi stå med det problem, som både den klassiske guldstandard og euroen har lidt under og lider under, at hele verdensøkonomien ikke er et optimalt valutaområde.

Det er simpelthen ikke optimalt for alle lande at have samme valuta. Ofte – og vi kan se Grækenland og Spanien som klare eksempler i dag – vil det være til fordel for de enkelte lande, at de vil kunne justere deres valutakurs, fordi de har været udsat for asymmetriske chok, eller blot har haft totalt uansvarlige politikere gennem mange år.

At justere valutakursen kan mange gange være en mindre omkostningsfuld måde at tilpasse sig til en forværret konkurrenceevne end at skulle gennem en smertefuld og langsom proces med løntilbageholdenhed.

Konsekvensen vil derfor være, at der ikke vil gå lang tid, før mange lande ville gå fra bitcoin-standarden og genindføre deres egen valuta.

Det mest realistiske scenarie er derfor, at der vil være konkurrerende valutaer, og at bitcoin vil eksistere side om side med nationale valutaer og andre digitale valutaer. I Danmark kunne vi forestille os danske kroner – i fremtiden overvejende i elektronisk form ved siden af bitcoin og andre digitale valutaer.

Nationale valutaer vil altid have den konkurrencemæssige fordel, at de kan anvendes til at betale skat med, og det vil betyde en del for udbredelsen, så medmindre staten accepterer at udbetale løn og indkomstoverførsler med bitcoin og tage imod betalinger inklusiv skattebetalinger i bitcoin, så vil bitcoin i et land som Danmark altid være en sekundær valuta målt i transaktionsomfang.

Inflation og konkurrerence valutaer

Hvad betyder eksistensen af konkurrerence valutaer for inflationen?

Ja, det betyder, at kvantitetsteorien ikke længere giver en passende bestemmelse af prisniveauet og dermed inflationen. Eller rettere: Det transaktionsomfang eller den pengeefterspørgsel, der indgår i kvantitetsteorien som Y (real BNP): M · V = P · Y , og som er med til at bestemme prisniveauet, vil fluktuere i takt med, at pengeefterspørgslen skifter mellem bitcoin og danske kroner, og det vil give en større inflationsvolatilitet for både bitcoin og danske kroner, end hvad der ellers havde været tilfældet.

Jeg tror derfor, at det bliver meget svært at forestille sig et scenarie, hvor volatiliteten af prisniveauet målt i bitcoin ikke er større end volatiliteten af prisniveauet målt i danske kroner i dag.

Forestillingen om at bitcoin en dag skal sikre prisstabilitet eller en konstant deflation er forkert.

Nødvendige betingelser for bitcoin som alment accepteret betalingsmiddel?

Bitcoin er stadig en valuta med et meget lille dagligt transaktionsomfang. Det udgør ikke rygraden i noget finansielt system, men er stadig et nichebetalingsmiddel.

HVIS bitcoins en skal blive et alment accepteret betalingsmiddel, så forudsætter det, at bitcoin ikke bare kan benyttes som betalingsmiddel, men at bitcoin kommer til at spille en vigtig rolle i den finansielle formidling og på internationale kapital-, gælds- og derivatmarkeder.

Der er tre former for finansielle innovationer, der opstod under sølv- og guldstandarden i Europa på markedsmæssige vilkår, som vi med stor sandsynlighed vil se i fremtiden, såfremt bitcoin skal have en fremtid som et alment anvendt betalingsmiddel. Nemlig:

Finansiel formidling – udvikling af bitcoin banker Fractional reserve banking Pengesubstitutter

Finansiel formidling – selve det med at tage imod mange små indskud fra almindelige borgere og konvertere dem til færre men større udlån med en lang løbetid – opstod som en finansiel innovation helt på markedsmæssige vilkår i sidste halvdel af 1500 tallet, og det var sydtyske banker, der første gang kastede sig ud i denne type forretninger.

Hvis bitcoin skal have en fremtid som andet et et nicheprodukt, så vil vi se fremkomsten af bitcoin-banker, hvor kunder kan indskyde deres bitcoins til sikker opbevaring i en bank og – afhængig af, om pengene må videreudlånes eller ej – betale for depotopbevaringen eller modtage en rente for indskud ligesom på almindelige bankkonti i dag.

Moderne samfund kan ikke fungere uden en finansiel infrastruktur med kreditgivning, og med veludviklede gælds- og derivatmarkeder.

Fractional reserve banking blev opfundet af den private Stockholm Bank, der var etableret 1657. Det skete helt på markedsmæssige vilkår, selv om Stockholm Bank i 1668 blev den første nationalbank i verden.

Når der opstår bitcoin banker, vil der med sikkerhed også opstå fractional reserve banking. Det er en forretningsmodel, der vil udkonkurrere alternative forretningsmodeller, men selvfølgelig kan man forestille sig, at der samtidig vil eksistere depotbanker, hvor kunden mod betaling kan få opbevaret sine bitcoin sikkert. Efter McGox kunne man dog forestille sig, at der ville gå lidt tid, inden tilliden til den slags institutioner bliver genvundet.

 

Papirpenge som pengesubstitutter blev også første gang udstedt af en bank i 1661, og igen var det Stockholm Bank, der var først. Baggrunden var, at der var meget lidt sølv i Sverige, derimod havde de store kobberforekomster, så deres møntsystem var baseret på kobber. Det var upraktisk, for mønter af større værdi blev så store, tunge og uhåndterbare, at der var store omkostnninger ved at anvende kobbermønter, og Stockholm Bank begyndte at udstede (håndskrevne) papirpenge, der garanteredes indløst med kobber.

Vil vi se papirpenge udstedt som pengesubstitutter med sikkerhed i indløsning med bitcoin? Det er jeg mindre sikker på. Hvorfor skulle man det? Der går næppe mange år, før man vil foretage alle betalinger som elektroniske overførsler, og papirpenge vil kun blive anvendt af en lille gruppe paranoide libertarianere, der ikke ønsker, at deres betalingsstrømme kan spores eller overvåges af staten.

Kreditrisiko og modpartsrisiko

Så snart man kan indskyde penge i en bank, banker låner penge ud, der opstår gældsmarkeder og derivatmarkeder, så opstår der også kreditrisiko og modpartsrisiko (og markedsrisiko, men det er i denne sammenhæng mindre interessant). Og der vil være en enorm operationel risiko.

Udsætter man sig for en kreditrisiko eller modpartsrisiko, vil man have sikkerhed for, at man kan kradse nogen af pengene ind, hvis ens debitor eller modpart går konkurs.

Det vil altså være nødvendigt at kende identiteten på ens modpart, så man kan trække vedkommende i retten og få ens krav behandlet i et konkursbo.

Det gælder også ved indskud i banker. Ingen bankkunde ved sine fulde fem vil indskyde penge i en internetbank, hvor det er ukendt, hvem der står bag. Hvad skulle i så fald hindre banken i blot at løbe med alle pengene?

Jeg kan ikke udelukke, at der kan etableres en eller anden form for markedsdisciplin, der kan sikre indskydernes indskud, selv om bagmændene er anonyme, ligesom med Silkroad, men det forekommer usandsynligt, og det vil formentlig være nødvendigt, at bitcoin-indskudsbanker er ”rigtige banker”, og så kan de ikke undgå at blive underlagt national lovgivning, finansiel regulering med kapitaldækningskrav, MIFID, forbrugerbeskyttelse, kvoter for kvinder i bestyrelsen og fanden og hans pumpestok.

Man kan tinglyse lån med bitcoin, men igen: Hvis man skal have en tinglyst ret håndhævet af et retsvæsen – måske i to forskellige lande – så er det ret sikkert, at det pågældende tinglysningssystem skal være anerkendt af de pågældende landes retssystemer.

Som jeg ser det, hvis bitcoin bliver en stor succes og udvikler sig til at blive et alment accepteret betalingsmiddel, så vil det mere og mere komme til at ligne elektroniske udgaver af nationale valutaer, vi kender i dag.

Og det bliver umuligt at undslippe statens synlige hånd.

Parallelt hermed kan der sagtens sameksistere et stort marked for bitcoinbetalinger og handler med finansielle og reale aktiver, og jeg er også sikker på, at vi slet ikke har set alle muligheder for det endnu.

Fractional reserve banking, pengemængde og inflation

Med fractional reserve banking vil der pludselig også blive skabt inside-money i selve banksystemet, og måler vi pengemængden som M1, hvilket er summen af antal udestående bitcoins plus indskud på anfordringskonti, så kan M1-pengemængden langt overstige den udestående mængde af bitcoin. Og M2 og M3 kan igen være endnu større.

Pengemængden og inflationen vil derfor blive påvirket af fractional reserve banking. Det fører IKKE – som nogen synes at tro – til højere inflation, så snart systemet er etableret, men det kan føre til større finansiel ustabilitet. Både ulemper og fordele ved fractional reserve banking, som vi kender i dag, vil følge med.

Fortsat national pengepolitik

Jeg tror ikke på, at bitcoin vil bane vejen for free banking, næppe nogen stat vil acceptere et fuldstændig ureguleret parallelt banksystem.

Jeg tror heller ikke, at bitcoin vil føre til ophør af national pengepolitik. Det ville forudsætte, at bitcoin var eneste valuta og ikke blot en konkurrerende valuta ved siden af nationale valutaer.

Jeg tror, den store force og fremtidige forretningsmuligheder for bitcoin ligger i at omgå staten, ikke i at gøre det samme som statslige valutaer gør i dag, altså at etablere alternative

betalingssystemer og handelspladser og ikke at satse på at skulle erstatte nationale valutaer, for det om det ville lykkedes, så vil det ikke lykkedes uden at blive underlagt statslig regulering.

Kilde: