Den græske krise er en eurokrise

Udgivet for 713 dage siden i Økonomi

Tilføjet 28/02 11:10 til Boblere af Henrik Ræder Clausen

Krisen i Grækenland har berettiget givet anledning til en del overskrifter. Det er fornuftigt, for ikke alene er landet ved at drukne i sin gæld, landet har også brudt løfter og svindlet i forbindelse med sin optagelse i euro-klubben. Men det snævre fokus på Grækenland slører noget vigtigt: Dette er ikke bare en græsk krise, det er en krise for hele euro-systemet.

I øjeblikket ser det ud til, at der er ved at blive konstrueret en redningspakke for Grækenland. Det har ganske vist været afvist, men i den slags sager er det normalt at lyve lidt, indtil planen mirakuløst dukker frem, så de offentlige dementier af pakken behøver vi ikke tage alt for alvorligt. En sådan plan ville ikke alene være en stor lettelse for Grækenland, der så ville slippe for at bære sine fejltagelser alene, den ville også være godt for den Europæiske Union, da det ville vise Unionens styrke på feltet.

Desuden ville en redning af Grækenland vise overfor andre lande med problemer, at de også kan forvente hjælp, uanset at de også kan have snydt lidt på vægten for at komme med i euro-klubben. Som i andre situationer er det sandsynligt, at der i sidste ende kan findes et kompromis og de nødvendige penge. Den naturlige pris for redningen vil dog være en god bid af Grækenlands suverænitet.

Det er stadig uklart, hvor meget Grækenland egentlig har snydt i forbindelse med sin euro-ansøgning. Goldman Sachs er involveret, og der er en undersøgelse på vej. Banken har medvirket til nogle interessante handler, her omtalt i EUobserver:

Investeringsfirmaer, blandt andet Goldman Sachs, har arrangeret valutahandler for Grækenland, der i det sidste tiår har gjort det muligt for den græske regering tilsyneladende at reducere sit budgetunderskud, hvor betalingerne i virkeligheden blev skudt et godt stykke ud i fremtiden. Disse transaktioner blev ikke klassificeret som lån, skriver New York Times, og blev ikke omtalt for embedsmænd i Bryssel.

At Italien synes at have gjort det samme, gør ikke situationen bedre. Det står ikke klart, om der vil være nogen direkte følger af undersøgelsens resultater.

Grækenland har egentlig brug for at devaluere
En af de centrale ideer med euroen er at gøre det umuligt for dens medlemslande at devaluere deres valutaer. Devaluering er et trick, der udgør en halv statsbankerot. Officielt er der naturligvis ikke tale om en statsbankerot, for alle lån bliver betalt tilbage – men i penge, der har betydeligt mindre værdi, end da lånene oprindeligt blev optaget.

Dette trick har historisk vist sig forbløffende virksomt, da investorer synes at have relativt kort hukommelse og ikke helt forstår den ekstra risiko og de ret udbredte tab, der opstår ved at låne penge til lande med inflation. Devalueringer var meget almindelige i Bretton Woods systemet fra 1945 til 1971, har været mindre almindelige i de europæiske valutasamarbejder, og er ikke mulige i euroen.

Devalueringer får ikke bare statsgælden til at blive mindre værd, den gør også importvarer dyrere og eksportvarer billigere, så der på en gang opstår stramninger på hjemmefrontem og bedre eksportvilkår, hvilket er ganske virksomt mod handelsunderskud. Det kunne Grækenland godt bruge.

Men da Grækenland ikke længere har sin egen valuta, er devaluering ikke en mulighed. At beskære offentlige udgifter er nu det væsentligste værktøj, men det skaber ikke umiddelbart fordele for eksportindustrierne. I stedet skal alle forbedringer komme fra offentlige besparelser. Det vil næppe være populært i Grækenland, der har en lang tradition for strejker og politisk uro.

Som situationen er nu, vil den græske regering fortælle borgerne, at den Europæiske Union pålægger dem besparelserne, og vil formodentlig søge at slippe afsted med så få besparelser som EU overhovedet vil finde sig i. Derfor kan det forventes, at reformerne bliver utilstrækkelige og at Grækenland vil sidde fast i sin økonomiske krise længe endnu.

Et fast løfte: Ingen regningspakker!
(undtagen i ekstraordinære situationer)
Da euroen blev oprettet, blev spørgsmålet naturligvis rejst, om den fælles valuta ville medføre en fælles forpligtigelse til at redde nødlidende økonomier. Det ville naturligvis først og fremmest blive en opgave for stærkere økonomier som Tyskland, hvilket reelt ville straffe de flittige og belønne de uansvarlige. Det blev gjort helt klart, at euroen ikke ville skabe en sådan fælles forpligtigelse.

Undtagen i ekstraordinære situationer, f.eks. naturkatastrofer. Den græske krise er dog erklæret 'ekstraordinær', og dermed er døren åbnet for en redningspakke. Den praktiske udformning er ifølge tysk presse allerede ved at være på plads, omend det er dementeret. Prisen på pakken kan i værste fald nå 100 milliarder euro, ifølge Reuters. En sådan redningspakke ville også udgøre et eksempel for løsningen af fremtidige problemer, som kunne opstå i Portugal, Italien, Irland, Spanien og andre lande med store underskud.

Hvad med inflation?
Inflation er en vigtig komponent i centralbankernes magt. Ved at bringe 'nytrykte' penge ind i finanssektoren kan centralbankerne redde nødstedte institutioner, hvis det anses for politisk eller økonomisk ønskværdigt. At centralbankerne skulle være borgernes beskyttere mod inflation er en misforståelse, det er omvendt. Som formuleret af den nuværende formand for Federal Reserve, Ben Bernanke, i en tale i 2002:

Den amerikanske regering har en teknik, en såkaldt seddelpresse (i dag på elektronisk form), der gør det muligt at producere så mange dollars som den ønsker, stort set gratis. Ved at forøge antallet af dollars i omløb, eller blot ved truslen om at gøre det, kan USA's regering reducere værdien af dollars overfor varer og tjenesteydelser, hvilket svarer til at øge prisen på disse varer og tjenesteydelser.

Stigning i forbrugerprisindekset er på sin vist det mindst interessante og mindst skadelige aspekt af inflation. Mere væsentligt er det faktum, at nogle dele af økonomien får inflationspengene før andre. Som banksystemet er konstrueret, er det banker og andre finansinstitutioner, der først får glæde af pengene, fordi de opstår der. Det giver vækst i finansverdenen, der ikke direkte overføres til landbrug, industri og handel, der først skal arbejde for at tjene disse penge.

Det er ikke uden problemer at måle inflationen. Normalt ligestiller man inflation med stigning i forbrugerprisindekset, men det er en usikker målestok, fordi beregningsmetoderne for det ændres. En anden målestok er pengemængden, der for euroens vedkommende kan findes i ECB Data Warehouse. Mængden af data der kan være overvældende, men denne pdf giver et kompakt billede af situationen for euroen. Data for 2009 viser en hurtig vækst i snævre penge (M1, som ECB pumper ind i økonomien som del af stimulansen), og stagnerende vækst i afledte penge (M3), hvilket formodentlig afspejler, at personer og virksomheder reducerer deres gældsposter. Væksten i M1 lægger grunden for, at M2 og M3 på et tidspunkt kan vokse kraftigt, og dermed udløse inflation.

Når banker og andre har været reddet, har man talt om 'ukonventionelle' metoder fra centralbankerne. Det har faktisk en præcis betydning, nemlig at centralbankerne opkøber gæld fra de kommercielle banker med 'nytrykte' penge. Dette øger risikoen for fremtidig inflation.

Er lån fra ECB en mulighed for Grækenland?
Det har været nævnt, at nedvurderingen af den græske kreditværdighed udelukker brugen af græsk gæld som sikkerhed for lån i den Europæiske Centralbank ECB. Sådan burde det faktisk være, men på grund af den 'ekstraordinære' finansielle situation, er der en undtagelse fra denne regel. Wall Street Journal går i detaljer om dette:

Efter sammenbruddet i den amerikanske investeringsbank Lehman Brothers, sænkede ECB i October 2008 kvalitetskravene for gæld som sikkerhed fra A- til BBB-, bortset fra ejendomsbaseret gæld, som stadig skal have en højere rating. Denne sænkning er i kraft indtil udgangen af 2010.

"Så medmindre ECB igen ændrer sine regler inden udgangen af 2010, vil græske statsobligationer fra begyndelsen af 2011 ikke længere kunne bruges som sikkerhed for lån i ECB, hvis Moody's eller S&P vælger at sænke deres vurdering”, advarede Nielsen.

I praksis er det ikke sandsynligt, at EU og ECB vil lade Grækenland synke til bunds på dette punkt, og endegyldigt udelukke græsk statsgæld fra at blive brugt i ECB. Alt taget i betragtning er det mindre dramatisk at justere på de såkaldte 'regler' end at holde sig strengt til dem, selvom det reducerer reglerne til hensigtserklæringer. Indtil videre er det mest sandsynligt, at græsk statsgæld stadig vil kunne bruges som sikkerhed for lån i ECB, selvom det udgør en form for pengetrykkeri.

Hvad ville der ske, hvis ECB holdt sig til reglerne?
Den umiddelbare virkning ville være, at Grækenland ville blive afskåret fra sin vigtigste kilde til lavt forrentede lån. Dermed ville landet være nødt til at låne på de frie markeder, hvor investorer kan vælge, om de vil risikere deres penge i Grækenland. Den ustabile politiske situation ville formodentlig sende værdien af græske statsobligationer i gulvet, og dermed sende renterne i top. Det ville i sig selv begrænse lånemulighederne for den græske regering, og ville gøre drastiske nedskæringer nødvendige, hurtigt. Det er ikke i hverken Grækenlands eller EU's interesse.

En mellemløsning ville være at bruge penge fra IMF. Fra et europæisk perspektiv ser det umiddelbart attraktivt ud, for IMF bruger Special Drawing Rights (SDR), der kan byttes for en hvilken som helst valuta i medlemslandene, og dermed fordele byrden af de nytrykte penge på alle, ikke bare Europa. Brug af SDR'er ville udvande alle valutaer, så også arabere, australiere og russere ville bidrage til at redde Grækenland ud af krisen. Men den Europæiske Union har et stærkt ønske om at vise, at den selv er i stand til at håndtere krisen, og er derfor ikke interesseret i at trække på IMF, bortset fra at trække på deres ekspertise. Derfor vil det kun være europæerne, der betaler for redningen, ikke australiere og andre.

Det værste, der kan ske, er en græsk statsbankerot. Det vil sige, at Grækenland erklærer sig ude af stand til at betale sin gæld tilbage, og at dets kreditorer ville bære tabene, hvilket kunne være 100 milliarder € eller mere. Det ville skabe problemer for den finansielle stabilitet og kunne i værste fald være dræbende for nogen af de mest risikovillige lånere. At tillade en græsk bankerot ville også være et brud på traditionen for at redde internationale finansinstitutioner, omend det kunne være fristende at lade lånerne bære en større del af den risiko, de har udsat sig for..

En statsbankerot ville også give tab for ECB, der har ydet lån med sikkerhed i græsk statsgæld. Det ville så tvivl om en central funktion for ECB; at det giver mening at udstede friske penge på basis af statsgæld. Anatole Kaletsky har skrevet en spændende artikel om sammenhængen mellem statsgæld og lån fra ECB. Store tab for ECB ville ødelægge tilliden til dette system.

Det handler ikke kun om Grækenland
Selvom opmærksomheden mest er rettet mod Grækenland for tiden, vil den opmærksomme læser med overblik over situationen forstå, at dette ikke bare handler om Grækenland. De gennemsnitlige budgetunderskud i eurozonen var 6.4 % i 2009 og forventes at være mindst 7 % i 2010 (Wall Street Journal), med en gennemsnitlig statsgæld, der når 84 % af BNP i 2010 (Global Times). Gældsgrænsen for euromedlemmerne er 60 % af BNP, hvilket har den paradoksale konsekvens, at medlemslandene i gennemsnit ikke er kvalificeret til at være med i euroen.

Sammenholdt med den stærkt stigende arbejdsløshed er der derfor vanskeligt at få øje på, at denne tendens skulle vende snart. Andre lande (Spanien, Ungarn, Nederlandene, Irland) risikerer at ramme alvorlige gældskriser i 2011 eller 2012.

Kommer der en redningspakke for Grækenland, vil den fungere som model for redning af andre lande, og derfor er det i politikernes interesse, at redningspakken får to ansigter: Udadtil skal de virke hårde nok til at potentielle investorer får tillid til landene, mens de på den anden side ikke skal være så barske, at de ødelægger politikernes chancer for genvalg.

Desuden er det et problem, hvis redning af underskudsøkonomier bliver opfattet som automatisk. Fra EUobserver:

EU- institutioner og regeringer er ude i en besværlig balancegang overfor Grækenland, siger analytikere. På den ene side skal de overbevise nervøse investorer om at den græske regering vil honorere sine gældsforpligtelser, mens de på den anden side skal demonstrere, at uansvarlige regeringer ikke bliver reddet for enhver pris.

Hvilket fører til et andet spørgsmål: Hvem skal egentlig betale for at redde Grækenland: Detaljerne er ikke offentligt kendt for tiden, og EU (Topmøde, Præsidenten og Kommissionen) er ikke særligt snakkesaglige om detaljerne. De vil gerne forsikre investorerne om at Grækenland ikke bliver tabt på gulvet, men vil på den anden side ikke give en garanti til Grækenland, der kunne opfattes som ubetinget og få den græske regering til at fortsætte sin sjuskede økonomiske politik.

I praksis vil de stærkere økonomier betale, for hvem skulle ellers? Hvis vi ikke havde stærke økonomier med dygtige firmaer og flittige arbejdere, ville vi ikke have nogen til at betale for redning af lande med forvoksede offentlige sektorer og lav produktivitet. Man kan naturligvis overveje, om det er rimeligt at de produktive skal straffes og de inkompetente belønnes. Her er det, vi bør have fuld tillid til EU-Kommissionen og deres eksperter, når de siger at det er meningsfuldt. Almindelig sund fornuft siger det modsatte, nemlig at man bør belønne de produktive og undlade at belønne de ineffektive, men det forventes af os, at vi har tillid til Unionens ukonventionelle fremgangsmåde. Slår deres fremgangsmåde fejl, vil det dog være oplagt at prøve det modsatte, at belønne de produktive og undlade at redde ødelande fra konsekvensen af deres overforbrug.

Den såkaldte 'frygt' for at de græske problemer spreder sig til andre lande er et vildspor. Det eneste, der for alvor betyder noget her, er at andre medlemslande også har alvorlige økonomiske problemer, og at markedsreaktioner – f.eks. højere renter – vil bygge på disse landes egne nøgletal, ikke på frygt for den græske situation. For at forebygge denne 'spredning' skal landene løse deres egne problemer frem for at bekymre sig om psykologi eller pressestrategi.

Hvad der egentlig burde gøres
Det er interessant at betragte, hvordan ansvaret for Grækenlands situation flyttes fra Athen til Bryssel. Redningspakker er ikke gratis: Prisen for at blive reddet vil givet være, at Grækenland i et eller andet omfang vil blive regeret fra Bryssel. Nu er det jo ret åbenlyst, at grækerne selv ikke har klaret det godt, og bestemt ikke har haft styr på pengene, og her vil især ECB sikkert skære hårdere igennem. Det giver mening, at friske pengeforsyningner følges af betingelser og kontrol, og umiddelbart vil det være sandsynligt, at den græske regering går med til at afgive suverænitet i den forbindelse. Jokeren i spillet er naturligvis de græske borgeres reaktioner, og om de vil acceptere en yderligere centralisering af magt i Bryssel, baseret på ECB's mulighed for at trykke nye penge.

At Grækenland i et vist omfang har svindlet for at give indtryk af at være kvalificeret til euroen, ændrer situationen noget. Det er et problem, de andre eurolande ikke umiddelbart bør finde sig i, og slet ikke i kombination med statens generelle overforbrug. Det ville ikke være urimeligt, om landene i stedet for 'ubetinget støtte' valgte at give Grækenland et ultimatum:

Enten får landet styr på sine finanser, eller det bliver smidt ud af euroen.

Det ville være ganske dramatisk, og ville tvinge Grækenland til selv at være ansvarlig for at få styr på sine finanser. Kan det ikke lade sig gøre, vil det ikke være meningsfuldt at søge efter et dårligt kompromis, truslen bør føres ud i livet: At udelukke Grækenland fra euroen og tvinge landet til at genindføre drachmaen. Det ville demonstrere overfor resten af verden at euroens stabilitet og de tilknyttede regler skal tages alvorligt, og ville være en effektfuld markering overfor andre eurolande, der ikke har styr på deres økonomi: Få den i orden, eller bliv smidt ud.

Seneste nyt: Giv nogen skylden
Til manges overraskelse fremhæver Grækenlands vicepremierminister nu, at Nazisterne for 70 år siden stjal Grækenlands guld:

"De tog det græske guld, som var i Bank of Greece, de tog de græske penge og de gav det aldrig tilbage. Det er et emne, vi bliver nødt til at se på engang i fremtiden," sagde han.

"Jeg siger ikke, at vi nødvendigvis skal have pengene tilbage, men de kunne i det mindste sige 'Mange tak'," tilføjede han.

Nu er 2. verdenskrig faktisk overstået for længe siden, og en endelig fredsaftale blev indgået i 1990 i forbindelse med den tyske genforening, hvor Grækenland kunne have fremført et erstatningskrav. Selvom Grækenland sådan set har ret, er det simpelthen for taktløst at bringe den slags krav ud i pressen. Grækenland har faktisk modtaget en del krigsskadeerstatninger, på i alt 150 millioner dollar (1938-priser), dog ikke fra Tyskland.

Formelt er det heller ikke lige det, Grækenland beder om, de foreslår blot et 'Mange tak' for guldet. Men det ville være en giftig høflighed. Det var nazisterne, der tog det græske guld, ikke den nuværende tyske stat, og nazisterne har formodentlig for længst brugt det i krigens vanvid. Det giver ikke den store mening, at Tyskland i dag skulle takke for guld, de ikke har – og kravet udgør en græsk spydighed, der på ingen måde hjælper forhandlingsklimaet. Det tyske magasin FOCUS bragte det som en forsidehistorie, hvilket fik grækerne til at beskylde tyskerne for stadig at være nazister og kræve boykot af tyske varer. Denne udveksling af fornærmelser har hærdet den tyske modvilje mod at hjælpe Grækenland, og det kunne ende med et tysk svar i denne stil:

"Vi er faktisk kede af, at nazisterne tog Jeres guld. Da dette synes at være en sag af yderste vigtighed, undskylder vi hermed for fortiden. Men hvad angår det sekundære spørgsmål, at yde økonomisk hjælp i nutiden, er det vores overbevisning, at I må være tilfredse med det vigtigste, nemlig ovenstående undskyldning. Held og lykke med den økonomiske genopretning!"

Grækenland kunne få betydeligt mere ud af at ordne sagen i mindelighed, for eksempel ved at lade problemet indgå i en aftale om en redningspakke, så landet som tak for tysk hjælp endegyldigt afskriver yderligere erstatningskrav fra 2. verdenskrig. Grækenland har brug for penge, rigtige penge, og har brug for dem nu, og har ikke lige brug for at fornærme potentielle hjælpere med oldgamle problemer.

Nu har grækerne andre, de kan træde over tæerne, og prøver endnu en variant af ”Giv andre skylden” (Reuters):

Den Europæiske Union har bedt Grækenland forklare rapporter om, at de har udfør derivat-handler med amerikanske investeringsbanker, og dermed muligvis har været i stand til at skjule den sande størrelse af sin gæld og sit underskud overfor EU forud for landets optagelse i eurozonen.

"Man lægger simpelthen en vis mængde penge ind i det næste år ... det er det samme som alle andre gjorde, og Grækenland gjorde det i mindre omfang end f.eks. Italien," sagde Pangalos i et radiointerview med BBC World Service [...].

Grækenland indrømmer her at have begået ret omfattende bedrag for at komme med i euroen – men åbner så en ny front ved at sige, at Italien har svindlet mere end dem selv. Ikke ligefrem tillidsvækkende for euroen, det komplicerer sagen noget.

Som tingene står nu, bør eurolandene egentlig lægge tænkerne om at hjælpe Grækenland på is, mens det undersøges, hvad Italien har foretaget sig. Hvis Grækenland har ret og den italienske svindel er større end den græske, fortjener Italien også en trussel om at blive smidt ud af samarbejdet for at beskytte euroens ry og stabilitet.

Hvad angår Tyskland er der enhver grund til at tyskerne beholder deres ærligt tjente penge frem for ar bruge (spilde?) dem på at redde de ikke specielt taknemmelige grækere. Kommentaren fra den græske vicepremierminister har udløst et mindre medieskænderi, og har ikke ligefrem hjulpet på almindelige tyskeres velvilje.

Men nu er det jo ikke de tyske borgere, der bestemmer dette, det er og bliver regeringen. Her brygges der på modeller for, hvordan Grækenland kan reddes (Business Spectator). En mulighed, der som ventet blev dementeret, er at andre eurolande opkøber græsk statsgæld og at staterne dermed påtager sig en del af risikoen omkring den græske økonomi. Det skulle ikke være svært for regeringerne og ECB at gennemføre en sådan 'solidarisk redning', uanset hvad almindelige borgere måtte mene om det.

Forudsigelse:
Da reglerne for euroen bliver sat af medlemslandene i fællesskab, vil der næppe komme en seriøs trussel om at smide Grækenland ud af samarbejdet. Italien og andre lande med problemer ville sætte sig imod en sådan præcedens. I sidste ende vil pragmatiske holdninger formodentlig dominere over strenge regler og hårde konsekvenser, problemet løses via en eller anden form for udvidelse af euroforsyningen, alt imens de grundlæggende problemer om konkurrenceevne og intern uro får halve løsninger, i håbet om at situationen vil bedre sig om nogle år.

At vende tilbage til rå markedsøkonomi, hvor hver stat direkte må bære konsekvenserne af deres gældssætning, er ikke en sandsynlig udgang på krisen. Der vil formodentlig blive fundet en fælles EU-løsning, hvor Grækenland får tilført nye penge, mod til gengæld at acceptere et mere direkte styre fra EU-Kommissionen i Bryssel og ECB i Frankfurt.